Le piège de l’argent facile se referme sur l’empire Drahi

Un vent de panique a saisi l’état-major d’Altice : Patrick Drahi est en train de perdre la confiance du monde financier. Ses résultats déçoivent. SFR, qui ne cesse de perdre des clients, inquiète. Son cours de Bourse s’effondre. La réalité du groupe Altice apparaît au grand jour : la folle expansion du groupe, financée par 50 milliards de dettes, paraît insoutenable.

Soudain Altice est rattrapé par la réalité. Alors que rien ne paraissait devoir arrêter le groupe de communication, propriétaire de SFR mais aussi de BFM, Libération ou L’Express en France, dans sa boulimie d’expansion bâtie sur un endettement stratosphérique, il vient de se heurter à un mur. Un simple communiqué de résultat trimestriel, dans lequel le groupe annonçait qu’il ne respecterait pas forcément tous ses engagements à la fin de l’année, a suffi à ébranler tout l’édifice. En moins de cinq séances, le cours de Bourse du groupe a dévissé de plus de 35 % et frôle désormais la barre symbolique des 10 euros. Depuis l’été, l’action Altice, cotée aux Pays-Bas, a perdu la moitié de sa valeur. D’un seul coup, c’est toute la stratégie du groupe et même sa solidité qui est en question.

 © Reuters
© Reuters

La réaction de la direction indique l’ampleur du séisme. Un vent de panique souffle au sein de l’état-major. Pour tenter d’endiguer l’effondrement boursier, Patrick Drahi a décidé de frapper les esprits. Une révolution de palais a été annoncée dans la soirée du 9 novembre. Michel Combes, directeur général d’Altice et PDG de SFR, la filiale la plus importante, mais aussi la plus problématique du groupe, recruté quand Altice avait racheté l’ancienne filiale de Vivendi, a été écarté. Patrick Drahi, qui s’était effacé de l’organigramme, revient comme président d’Altice. Fidèle second faisant partie de toutes les équipées depuis des années, Dexter Goei, responsable des activités américaines, reprend officiellement le poste de Michel Combes à la tête d’Altice.À la tête de SFR, Alain Weill, devenu un allié depuis la prise de contrôle de Nextradio TV (BFM, RMC) par Altice, prend la présidence du groupe de télécommunications, même s’il n’a aucune expérience dans ce domaine. Mais il sera secondé par un expert : Armando Pereira, cofondateur et co-actionnaire d’Altice. L’homme d’affaires est associé avec Patrick Drahi depuis les années 1990. Il avait renoncé à toute activité opérationnelle. Il revient comme directeur opérationnel de l’activité télécoms du groupe. Avec une mission première : redresser SFR.

Évolution du cours de Bourse d'Altice NV sur un an © BloombergÉvolution du cours de Bourse d’Altice NV sur un an © Bloomberg

Le retour de la « dream team » ne semble guère avoir convaincu. Après les annonces de bouleversement de la direction, le cours d’Altice perdait encore 3,3 % vendredi. La magie Drahi a perdu ses pouvoirs de séduction. « Drahi, en revenant sur le devant de la scène, cherche à rétablir un climat de confiance. En réinstallant l’équipe qui a construit le groupe, il marque d’une façon symbolique son désir de revenir à ce qui a fonctionné et qui a fait le succès d’Altice », commente Andrea Tueni, trader à Saxo Banque France, interrogé le 10 novembre.

Si les investisseurs financiers n’ont guère été convaincus par les annonces du groupe, c’est que dans les faits, elles ne changent rien : les dirigeants d’Altice n’ont jamais lâché les manettes. Même s’il était cantonné dans les coulisses, Patrick Drahi restait de fait le patron incontesté du groupe, arrêtant la stratégie, fixant les grandes décisions, imposant des mesures parfois dans son unique intérêt, comme le soupçonnent certains actionnaires. Dexter Goei est présent depuis des années dans les opérations du groupe. Quant à la nomination d’Armando Pereira, elle entérine un état de fait. Après avoir mené la restructuration du groupe en 2015 au moment de l’acquisition de SFR et de la fusion avec Numericable, le dirigeant est revenu depuis septembre dans les murs de l’opérateur français. Son retour a tout de suite été remarqué. À peine réinstallé, il a demandé et obtenu la tête de Michel Paulin, directeur général de SFR Télécom et de Jean-Pascal Van Overbeke, responsable de l’activité grand public.

La question d’une certaine confiance auprès des marchés financiers, les seuls interlocuteurs qui importent pour Altice, reste pendante. « Ces changements peuvent donner l’impression qu’Altice prend des dispositions pour réagir, mais cela ne change rien. Le principal problème chez Altice n’est pas un problème de management, mais celui d’une structure capitalistique insoutenable. C’est pourquoi le cours s’effondre », note Saeed Baradar, directeur de la société de Bourse Louis Capital Markets. « Le grand problème d’Altice est son endettement de 50 milliards d’euros », théorise de son côté Bloomberg.

La surprise est que les milieux financiers ne réalisent que maintenant qu’Altice est une construction qui ne repose que sur la dette et les effets de levier. Dès le rachat de SFR, le groupe apparaissait comme une structure surendettée. La folie des acquisitions qui a suivi la prise de contrôle de l’opérateur français, tout comme les grands discours sur la convergence, n’étaient pas sans rappeler ceux de Jean-Marie Messier au temps de Vivendi.

De 33 milliards d’euros juste après le rachat de SFR, la dette du groupe atteint 51 milliards d’euros aujourd’hui. Le groupe, éparpillé dans des structures logées pour l’essentiel dans des paradis fiscaux (Luxembourg, Pays-Bas, Guernesey), n’a pas l’assise capitalistique pour contrebalancer cette montagne de dettes. Altice n’est qu’un gigantesque LBO (leverage buy-out). Tout l’empire repose sur les capacités opérationnelles des différentes activités, qui doivent payer les dettes et se racheter encore et toujours, pour assurer leur survie.

Dès l’arrêt des comptes de 2016, le caractère intenable de la situation se lisait dans les chiffres. Même si la holding néerlandaise du groupe, Altice NV, qui porte l’essentiel des activités du groupe en dehors des activités américaines, affichait une hausse de 42 % du chiffre d’affaires à 20,7 milliards d’euros, son résultat ne suivait pas. Les frais financiers avaient été multipliés par trois en un an, passant de 1,2 à 3,7 milliards d’euros. C’était plus du double du résultat opérationnel (1,6 milliard d’euros). Résultat ? Non seulement, le groupe affichait une perte de 1,8 milliard d’euros (contre 300 millions en 2015), mais il enregistrait un cash-flow négatif.

La situation ne s’est pas redressée depuis. Au premier semestre, la holding néerlandaise du groupe affichait un résultat opérationnel en chute à 253 millions d’euros, contre 900 millions pour la même période de 2016. Dans le même temps, les frais financiers continuaient d’exploser à plus de 1,8 milliard d’euros. Au cours du seul premier semestre, le déficit avait doublé par rapport à la même période de 2016 pour atteindre 1,4 milliard d’euros. Autant dire que l’état financier du groupe de Patrick Drahi est des plus précaires.

Deux millions de clients perdus en deux ans

Le point névralgique de toute la construction financière du groupe est SFR. L’opérateur de télécoms en France est à la fois la pierre angulaire de l’empire Drahi et son talon d’Achille : à lui seul, il réalise près de la moitié du chiffre d’affaires du groupe et porte une partie substantielle de l’endettement. Mais ses résultats ne cessent de se détériorer. Au troisième trimestre, l’opérateur français de télécoms a annoncé avoir perdu 75 000 clients dans le fixe – l’activité la plus rémunératrice –, et avoir gagné seulement 13 000 abonnés dans le mobile.

Cette hémorragie de clients là non plus n’est pas nouvelle. En deux ans, SFR a perdu plus de deux millions de clients. La course à la réduction des coûts, l’arrêt des investissements, la modification incessante des contrats, un service clientèle aux abonnés absents ont nourri un mécontentement grandissant de la clientèle. Le site de 60 Millions de consommateurs, tout comme les commentaires accompagnant les différents articles sur SFR, témoigne de la colère des clients. Ce n’est partout qu’accusations de dysfonctionnements, de ventes forcées, de ruptures de contrat voire d’escroquerie. Ces récriminations font écho à celles des clients de Numericable, quand Drahi en a pris le contrôle.

Patrick Drahi : “Avant, SFR c’était la fille à papa” © LCP

Longtemps, le groupe a fait comme si tout cela était sans importance. Néanmoins, quand il s’agit d’activité de services, et particulièrement dans un environnement aussi concurrentiel que celui des télécoms en France, c’est tout le groupe qui est en question. D’autant que les réductions de coûts, les trois mille suppressions d’emploi semblent avoir totalement désorganisé le groupe. « Le 30 juin, six cents personnes ont quitté le groupe en même temps. Il n’y avait même pas assez de personnes pour récupérer les téléphones, les badges, les ordinateurs », raconte un ancien salarié. Depuis, le flottement semble total. Les réseaux, les clients grand groupe, les investissements… plus personne ne sait qui est responsable de quoi, selon plusieurs témoignages recueillis. Le groupe a certes fait des économies, mais en détruisant une partie substantielle de son fonds de commerce.

Pour échapper à la guerre des prix des opérateurs en France, Patrick Drahi a réintroduit l’idée de convergence. Le groupe allait miser sur des contenus spécifiques qui allaient inciter les clients à accepter une hausse des prix de leur abonnement. Depuis un an environ, les abonnés de SFR se voient donc imposer, contre une hausse de tarif, des abonnements à un kiosque leur offrant les articles de LibérationL’Express ou BFM. L’ennui est que les clients ne sont pas toujours d’accord avec ce qu’ils assimilent à une vente forcée. Nombre d’entre eux ont engagé des procédures contre l’opérateur. Pour éviter des désabonnements massifs, celui-ci leur accorde de revenir à leur contrat précédent. Conséquence : les recettes par abonné (le fameux Arpu) stagnent très loin derrière ce que le groupe parvient à réaliser en Israël ou au Portugal. De plus, la manipulation fiscale à laquelle le groupe s’est livré – considérant que la moitié de son abonnement relevait désormais de la TVA sur la presse, il n’a payé que 2 % de TVA, ce qui lui a permis d’économiser quelque 800 millions d’euros d’impôt – est en train de s’éteindre : dans le cadre de la loi de finances 2018, une disposition a été prise pour combler la faille réglementaire dans laquelle SFR s’était engouffré.

 La direction de SFR parie toujours sur la convergence pour inciter de nouveaux clients à s’abonner à ses services de câble ou d’Internet. Afin d’évincer Canal Plus et beIN Sports, il a payé un prix d’or pour obtenir les droits de diffusion exclusifs en France de la ligue des championnats de l’UEFA et de la ligue Europa entre 2018 et 2021. Tout comme il avait ravi auparavant les droits sur les matchs de basket. Le groupe se propose de créer une chaîne sportive spécifique pour attirer les abonnés. Mais tout cela n’est prévu qu’à partir de l’automne 2018. Et ces produits d’appel suffiront-ils à amener des nouveaux abonnés, alors que la réputation de SFR s’installe comme un opérateur qui ne répond pas aux prestations élémentaires attendues d’un opérateur internet ?Pour combler ses manques techniques de plus en plus criants, SFR a promis un vaste plan de relance de ses investissements. Mais ces nouveaux projets ne convainquent guère les investisseurs financiers. Pour eux, l’équation financière d’Altice devient intenable : « Le problème des investisseurs avec Altice n’est pas tant qui est responsable, mais quelle stratégie est menée : des investissements massifs et des acquisitions dans les réseaux et les contenus ou des cash-flows plus importants pour réduire l’endettement élevé. Je doute qu’il soit possible de concilier les deux dans un contexte de hausse des taux d’intérêt », dit Stéphane Beyazian, responsable du secteur des télécoms et des médias à la société Raymond James, cité par le Financial Times.

Le groupe, qui a renégocié sa dette au cours des douze derniers mois, assure qu’il a les moyens de tenir. Les renégociations lui ont permis d’abaisser son taux d’endettement pour le ramener autour de 5,5 %. Surtout, les grandes échéances de remboursement ont été repoussées à 2022-2023 au lieu de 2019. Dans le cadre de ces renégociations le groupe, qui ne cache pas « être lourdement endetté », a dû cependant consentir d’importantes garanties. Ses créanciers lui ont ainsi imposé que tout l’argent et les actifs logés dans les structures emprunteuses y restent. En d’autres termes, Altice n’a aucune liberté de mouvement ni d’arbitrage entre ses différentes filiales. Il ne peut puiser dans l’une pour venir au secours de l’autre.

Plus grave encore, il a accepté des engagements croisés. Si par le jeu des garanties, il est contraint à rembourser un emprunt pris sur une structure, il risque d’être obligé de rembourser des emprunts contractés sur d’autres structures, comme il en avertit les souscripteurs. Toutes les tentatives de cantonnement qu’a tenté de mettre en place Patrick Drahi pour construire son empire se retrouvent réduites à néant : une pièce peut suffire pour mettre tout l’édifice à terre. Dans le lot de garanties (covenants) exigées par les créanciers figurent le respect du ratio de dettes sur Ebitda (excédent brut d’exploitation), mais aussi des références sur les actions. Est-ce à dire que la dette d’Altice est liée à son cours de Bourse ? La panique qui a saisi la direction du groupe à la vue de son effondrement boursier nourrit les questions. Le cours de l’action a peut-être une importance beaucoup plus grande que reconnaît le groupe.

La chute de son cours boursier a en tout cas une répercussion directe : elle coupe court à la stratégie de conquête américaine de Patrick Drahi. Dans ses rêves d’empire, SFR n’était qu’un marchepied. L’opérateur français devait lui offrir la visibilité et les rentrées récurrentes pour devenir un grand câblo-opérateur américain. Son modèle, reconnaissait-il, était John Malone, le fondateur du groupe américain Liberty Media. En 2001, Jean-Marie Messier lui aussi ne jurait que par John Malone, au point de se lancer dans des opérations financières des plus aventureuses qui participèrent à la faillite du groupe. 

Tout de suite après la prise de contrôle de SFR, Patrick Drahi a acquis les câblo-opérateurs Suddenlink puis Cablevision. Les deux sociétés de câble américaines ont réalisé un chiffre d’affaires de 6,9 milliards de dollars (5,9 milliards d’euros) au cours des neuf mois de 2017. Mais une nouvelle fois, les dettes d’acquisition plombent tout. Après le paiement des frais financiers (1,2 milliard de dollars), elles sont en perte de plus de 700 millions de dollars (une fois pris en compte quelque 400 millions de crédit d’impôt).

Quels que soient les efforts d’Altice, le groupe reste un nain dans le monde du câble américain. Même en ayant additionné les troisième et quatrième câblo-opérateurs, il est à des années-lumière des deux premiers. En août dernier, Patrick Drahi caressait des rêves fous : il se proposait de racheter Charter Communications, le deuxième câblo-opérateur américain derrière Comcast. Le groupe valait alors plus de 100 milliards de dollars, quand Altice était alors estimé à 30 milliards. Qu’à cela ne tienne : Patrick Drahi était prêt à augmenter son capital et à s’endetter encore. L’opération a tourné court. Et elle n’a aucune chance de renaître. Car désormais, les créanciers tiennent Altice d’une main serrée, et son papier boursier (ses actions) ne vaut plus grand-chose. Il n’a désormais plus de monnaie d’échange.

L’empire Drahi se retrouve confronté aujourd’hui à une réalité qu’il n’a cessé de fuir : la réalité opérationnelle du groupe n’est pas au rendez-vous de ses paris financiers. Ses montagnes de dettes l’empêchent de saisir tout développement et toute croissance, tout l’argent étant mobilisé pour honorer les créanciers. La crise de confiance est installée. Et elle risque de s’aggraver au fur et à mesure que le resserrement monétaire se précisera sur les marchés financiers. Prince de l’argent facile, du taux zéro, Patrick Drahi se retrouve aujourd’hui piégé.

 – mediapart.fr